IPO،ICO و STO چه هستند و چگونه کار می‌کنند؟

Initial coin offering یا به اختصار ICO (عرضه اولیه کوین یا سکه):

یکی از روشهای جذب سرمایه برای استارت آپ‌ها می‌باشد.
در این روش اعضای یک تیم، برای پروژه‌ی جدیدشان اقدام به فروش توکن‌های مبتنی بر بلاکچین می‌کنند و کاربران توکن‌هایی را که دریافت می‌کنند، می‌توانند بلافاصله یا در آینده استفاده کنند.

در حقیقت با استفاده از این روش بودجه مورد نیاز یک پروژه‌ی جدید، تأمین می‌شود.
استفاده از روش ICO صرفا برای پروژه‌های نوپا نیست و ممکن است یک شرکت که سابقه‌ی فعالیت هم دارد، از این روش برای توکنیزه کردن و جذب مشتری استفاده کند.

با دانستن اینکه مفهوم ICO چیست، می‌خواهیم مفهوم STO را بررسی کنیم.

STO مخفف عبارت security token offering (توکن‌های اوراق بهادار):

مشابه عرضه اولیه سکه (ICO)، یک سرمایه گذار با یک رمزارز یا توکن، سرمایه‌گذاری خود را آغاز می‌کند.

اما بر خلاف ICO، یک قرارداد سرمایه‌گذاری را به دارایی سرمایه‌گذاری اساسی مانند سهام، اوراق قرضه، صندوق و اعتبار سرمایه‌گذاری در املاک و مستغلات (REIT) ارائه می‌دهد.
اوراق بهادار را می‌توان به عنوان «ابزار مالی قابل مذاکره و دارای ارزش پولی» تعریف کرد، به عنوان مثال، یک محصول سرمایه‌گذاری که توسط دارایی‌های واقعی مانند یک شرکت یا املاک پشتیبانی می‌شود.

بنابراین، توکن اوراق بهادار نشان دهنده مالکیتِ اطلاعات محصول سرمایه‌گذاری شده است که در یک بلاک‌چین ثبت می‌شود.
به عنوان مثال، وقتی در سهام سنتی سرمایه‌گذاری می‌کنید، اطلاعات مالکیت روی یک سند نوشته شده و به عنوان یک گواهی دیجیتالی (به عنوان مثال PDF) صادر می‌شود.
برای STO ها، این فرایند یکسان است، اما روی بلاک چین ثبت شده و به صورت توکن صادر می‌شود.

STOهمچنین می‌تواند به شکل ترکیبی بین رمزارزهای ICO و عرضه عمومی اولیه (IPO) به دلیل همپوشانی با هر دو روش جذب سرمایه محقق شود.

STO چه تفاوتی با ICO دارد؟

در هر دوی آن‌ها، فرایند یکسان است، اما ویژگی‌های توکن‌ها متفاوت است.

STOها از دارایی پشتیبانی می‌کنند و مطابق با قوانین نظارتی و دولتی هستند.
از طرف دیگر، اکثر ICOها سکه‌های خود را به عنوان یک ابزار کاربردی قرار می‌دهند که به کاربران امکان دسترسی به پلت فرم بومی یا برنامه‌های غیر متمرکز (DApps) را می‌دهد.

آن‌ها استدلال می‌کنند که این کوین‌ها برای استفاده کردن صادر شده‌اند و نه برای سرمایه گذاری.

در نتیجه، بسترهای ICO چارچوب‌های قانونی خاصی را دور می‌زنند و نیازی به ثبت نام یا رعایت قوانین سختگیرانه نهادهای نظارتی ندارند.

بنابراین، موانع ورود شرکت‌ها برای راه اندازی ICO بسیار کمتر است، زیرا آن‌ها مجبور نیستند مطابق قانون رفتار کنند، همچنین می‌توانند کوین‌های خود را (به عنوان مثال، برای جمع آوری سرمایه) به عموم مردم بفروشند.

راه اندازی STO بسیار دشوارتر است، زیرا هدف، ارائه قرارداد سرمایه‌گذاری تحت قانون اوراق بهادار است.
بنابراین، این پلتفرم‌ها باید کارهای مقدماتی را انجام دهند تا از مطابقت آن‌ها با مقررات مربوط اطمینان حاصل شود.
آن‌ها معمولاً فقط قادر به جذب سرمایه از سرمایه گذاران معتبر هستند که خود شرایط خاصی را پشت سر گذاشته اند.

STO چه تفاوتی با IPO دارد؟

روند IPO نیز مانند STO است، اما STOها توکن‌های خود را در بلاک چین صادر می‌کنند در حالی که IPOها گواهینامه‌های سهام را در بازارهای سنتی صادر می‌کنند.

اگرچه هر دو پیشنهادات قانونی هستند، اما IPO فقط در شرکت‌های خصوصی که می‌خواهند به صورت عمومی عرضه شوند استفاده می‌شود.
از طریق فرایند IPO، آن‌ها با انتشار سهام به سرمایه گذاران معتبر، جمع آوریِ سرمایه می‌کنند.

در STO ها، توکن‌هایی که سهم دارایی اصلی را نشان می‌دهند در بستر بلاک چین، برای سرمایه گذاران معتبر صادر می‌شوند.
آن‌ها می‌توانند سهام یک شرکت باشند، اما به دلیل ویژگی توکن بودنشان، واقعاً می‌توانند از شامل هر دارایی‌ای باشند که انتظار می‌رود سود داشته باشد، از جمله سهم مالکیت یک ملک، هنرهای زیبا، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و غیره.

STOها مقرون به صرفه‌تر از IPOها هستند.
شرکت‌ها برای دسترسی به سطح سرمایه‌گذاری بالاتر از IPO استفاده می‌کنند تا هزینه‌های بانکی و کارگزاری و سرمایه‌گذاری را بپردازند.
STOها با اینکه نیاز به هزینه کردن برای وکلا و مشاوره دارند، اما دسترسی مستقیم‌تری به بازار سرمایه‌گذاری ارائه می‌دهند و بنابراین، معمولاً مجبور نخواهند بود هزینه‌های هنگفتی را به بانک‌های سرمایه‌گذاری یا کارگزاری‌ها بپردازند.
سیاست‌های پس از فروشِ STO نیز کم زحمت‌تر و ارزان‌تر از IPOهای سنتی است.

STOها چگونه در سراسر جهان تعریف و تنظیم می‌شوند؟

این مسئله بسیار به حوزه‌های منحصر بفرد قضایی بستگی دارد.

کمیسیون بورس و اوراق بهادار (SEC)، در ایالات متحده شاید در مورد نحوه تعریفِ اینکه آیا برخی از توکن‌ها در واقع توکن‌های اوراق بهادار هستند یا نه باید قوانین تنظیم کند.

در گزارش سازمان مستقل و غیر متمرکز (DAO) در جولای ۲۰۱۷، SEC به این نتیجه رسید که DAO ICO، در واقع، یک عرضه اوراق بهادار به صورت قرارداد سرمایه‌گذاری است.

بر اساس ICO، SECها در صورتی تحت ضمانت قرار می‌گیرند که تحت تعریف قرارداد سرمایه‌گذاری، که توسط دیوان عالی کشور تعریف شده و از یک پرونده مهم بین SEC و The Howey Company گرفته شده است، قرار گیرند.که اکنون با نام Howey Test شناخته می‌شود،

هاوی تست بیان می‌کند:

«قرارداد سرمایه‌گذاری عبارت است از (۱) سرمایه‌گذاری پول (۲) در یک شرکت مشترک (۳) با انتظار معقول سود (۴) که از تلاش‌های کارآفرینانه یا مدیریتی دیگران حاصل می‌شود.»

گزارش DAO همچنین نتیجه می‌گیرد که «سرمایه‌گذاری مالی» نیازی به شکل نقدی ندارد. “
و در جلسه سنا در ۶ فوریه ۲۰۱۸، جی کلیتون، رئیس SEC گفت:

«من معتقدم که همه ICOها اوراق بهادار هستند.»

با این حال، بر اساس توییت ۱۴ مارس وارن دیویدسون، نماینده کنگره آمریکایی، لایحه‌ای که به دنبال معافیت توکن‌های دیجیتالی از قانون اوراق بهادار و مالیات است، به زودی به کنگره ایالات متحده معرفی می‌شود.

در ژانویه ۲۰۱۹، سازمان اقدامات مالی انگلیس (FCA)، یک مقاله ۵۰ صفحه‌ای با عنوان «راهنمایی در مورد دارایی‌های رمزنگاری شده» منتشر کرد.

در این مقاله، FCA بین سه نوع توکن تمایز قائل می‌شود:

توکن‌های معاوضه‌ای- «این توکن‌ها توسط هیچ مرجع مرکزی‌ای صادر یا پشتیبانی نمی‌شوند و برای استفاده به عنوان وسیله مبادله طراحی شده اند.» آن‌ها خارج از محدوده حاکمیت قانون گذاران قرار می‌گیرند.

توکن‌های کاربردی (سودمند) – «این توکن‌ها به دارندگان، اجازه دسترسی به یک محصول یا خدمات فعلی یا در آینده را می‌دهند اما به دارندگانِ خود، حقِ مشابهی که توسط سرمایه‌گذاری‌های خاص اعطا می‌شود، نمی‌دهند.»
اگر با تعریف «پول الکترونیکی» مطابقت داشته باشند، ممکن است در محیط باشند.

توکن‌های اوراق بهادار- «توکن‌هایی با ویژگی‌های خاص هستند که به معنی سرمایه‌گذاری مشخص، مانند سهام یا اوراق قرضه است.»
اگر آن‌ها به‌صورت یک «سرمایه‌گذاری مشخص» عمل کنند، در حوزه‌ی قانونگذاری FCA قرار می‌گیرند.

سازمان نظارت بر بازارهای مالی سوئیس (FINMA)، دستورالعمل‌های ICO خود را در ۱۶ فوریه ۲۰۱۸ منتشر کرد و بیان کرد که در هر پرونده باید بر اساس ویژگی‌های آن تصمیم گیری شود، اما مانند FCA، توکن‌ها را نیز در سه گروه طبقه‌بندی کرد:

توکن‌های پرداخت – «توکن‌ها در برخی موارد ممکن است فقط عملکرد لازم را ایجاد کرده و در مدت زمان معینی به عنوان وسیله‌ای برای پرداخت پذیرفته شوند.»
FINMA با چنین توکن‌هایی به عنوان اوراق بهادار برخورد نمی‌کند، بلکه این توکن‌ها ملزم به رعایت مقررات ضد پولشویی (AML) می‌باشند.

توکن‌های کاربردی – «برای ارائه دسترسی دیجیتالی به یک برنامه یا خدمات» کاربرد دارند.
اگر تنها هدف آن‌ها اعطای حقوق دسترسی دیجیتالی به یک برنامه یا سرویس باشد، این توکن‌ها به عنوان اوراق بهادار شناخته نمی‌شوند.

توکن‌های دارایی – «دارایی‌هایی از قبیل مشارکت در زمینه‌های واقعی فیزیکی، شرکت‌ها، یا جریانهای درآمد، یا حق تقسیط سود یا پرداخت سود را نشان می‌دهند.»
FINMA توکن دارایی را به عنوان اوراق بهادار در نظر می‌گیرد، به این معنی که برای معامله این توکن‌ها قوانین اوراق بهادار در نظر گرفته می‌شود.

سنگاپور، استونی و مالت از جمله حوزه‌های قضایی دیگری هستند که STOهای قانونی را مجاز می‌دانند.

آیا همه دولت‌ها با ایده STO موافق هستند؟

به طور خلاصه، نه.

بسیاری از کشورها STO (و به طور کلی تجارت ارزهای رمزنگاری شده) را ممنوع کرده‌اند، از جمله چین، کره جنوبی، ویتنام، الجزایر، مراکش، نامیبیا، زیمبابوه، بولیوی، هند، لبنان، نپال، بنگلادش و پاکستان.

در حالی که در کشورهای دیگر-مانند تایلند، برای مثال-مقررات مربوط به STO به وضوح مشخص نیست، زیرا دولت‌ها هنوز در مورد نحوه تنظیم آن تصمیم نگرفته اند.
کمیسیون بورس و اوراق بهادار تایلند (SEC تایلند) به این نتیجه رسید که STOهای مرتبط با تایلند که در بازار بین المللی راه اندازی شده‌اند، قانون را نقض می‌کنند.

اما در مقاله‌ای از Bangkok Post، معاون دبیر SEC تایلند، Tipsuda Thavaramara، اظهار داشت که کمیسیون هنوز باید در مورد نحوه تنظیم STOها تصمیم گیری کند و در حال حاضر، به صورت موردی، مورد بررسی قرار می‌گیرد.

«در حال حاضر، ما تصمیم نگرفته‌ایم که آیا STO تحت قانون SEC قرار می‌گیرد یا قانون دارایی‌های دیجیتال، اما این بستگی به شرایط STOها و جزئیات موجود در وایت پیپر آنها دارد.»

مزایای STO چیست؟

ما می‌توانیم هم از منظر ICO و هم از منظر IPO به آن نگاه کنیم.

در مقایسه با، STO، ICOها دارای ریسک کمتری هستند زیرا قوانین مربوط به اوراق بهادار که توکن‌های اوراق بهادار باید از آن‌ها پیروی کنند، اغلب شفافیت دارند.
توکن‌های اوراق بهادار نیز توسط یک دارایی در دنیای واقعی پشتیبانی می‌شوند، که این مسئله کار را بسیار ساده‌تر می‌کند که آیا قیمت توکن نسبت به دارایی، زیرِ قیمت مناسب است یا خیر.
با توکن‌های کاربردی محض، ارزیابی ارزش واقعی یک توکن و اینکه آیا قیمت آن عادلانه است یا خیر، دشوار است.

در مقایسه با IPOهای سنتی، STO به دلیل حذف واسطه‌ها مانند بانک‌ها و کارگزاری‌ها ارزان‌تر است.
قراردادهای هوشمند وابستگی به وکلا را کاهش می‌دهد، در حالی که بلاک چین نیاز به کاغذبازی را کاهش می‌دهد.
این باعث می‌شود که کل روند نه تنها ارزان‌تر، بلکه سریعتر نیز باشد.

مالکیت کسری و امکان معامله ۲۴ساعته و ۷ روزه، نقدینگی اضافی را به بازار می‌آورد، به ویژه با دارایی‌های غیر نقدِ سنتی، مانند نقاشی‌های کمیاب، اموال و مجموعه ها.
دان دنی، یکی از بنیانگذاران و مدیرعامل شرکت fintech Securrency در ایمیلی به شبکه خبری تجارت و مالی CNBC، گفت:

«توانایی تجارت شبانه روزی با طیف وسیعی از ارزها، راحتی و نقدینگی را برای سرمایه گذاران فراهم می‌کند.»

همین ویژگی‌ها بازار را برای سرمایه گذاران کوچکتر که معمولاً به انواع دارایی‌های آوانگارد دسترسی ندارند، باز می‌کند.

در نهایت، برای پذیرش بلاک چین در دراز مدت مفید است.
STOها از نظر قانونی، با قوانین مطابقت دارند، به این معنی که آن‌ها از ریسک کمتری برخوردارند و سرمایه گذاران نهادی را تشویق می‌کنند که وارد کار شوند.

هرچه سرمایه گذاران نهادی بیشتری شروع به سرمایه‌گذاری کنند، بازار بی‌ثبات‌تر است و میزانِ پذیرش بلاک چین رشد خواهد کرد.

چالش‌های اصلی STO چیست؟

افزایش مقررات بزرگترین چالشی است که سیستم عامل‌های STO با آن روبرو هستند.

این امر بار اداری بیشتری را بر دوش آن‌ها می‌گذارد، زیرا باید فرآیندهایی برای سرپرستی، پیگیری مالکیت، تأییدیه مبادله، شناخت مشتری (KYC)، AML و غیره تنظیم کنید تا از قوانین مربوط به اوراق بهادار پیروی کنید.
و اگرچه این فرآیند ارزان‌تر از یک IPO سنتی تلقی می‌شود، اما کارهای اولیهِ اضافی، آن را پرهزینه‌تر می‌کند و موانع ورود را در مقایسه با ICOهای کاربردی بالا می‌برد.

علاوه بر این، با حذف برخی از واسطه‌ها مانند بانک‌ها، کارگزاری‌ها و وکلا، مسئولیت انجام این وظایف اکنون بر دوش شرکت‌ها است که بار اداری را بیشتر می‌کند.

مقررات در حوزه‌های قضایی خاص همچنین ممکن است افرادی را که می‌توانند در STO سرمایه‌گذاری کنند محدود کند، که مجموع سرمایه گذاران را کاهش می‌دهد.